2021年至2024年，汉桑科技对Tonies GmbH的销售金额占营业收入比例直线攀升，分别为29.08%、34.41%、41.77%和52.87%。且双方合作仅围绕一款智能互动早教机产品，若终止合作，汉桑科技近半数营收将面临损失。

　　汉桑科技列举出同期同行业可比公司第一大客户销售收入占比的平均值分别为37.24%、40.95%、47.11%和55.35%，称公司第一大客户集中度水平整体低于同行业可比公司平均值，认为“对Tonies GmbH收入集中度较高具有合理业务原因且符合行业惯例，具有合理性”。

　　根据招股书，汉桑科技预计在未来一定时期内仍将存在对Tonies GmbH销售收入占比较高的情形。这种对大客户的高度依赖也使得汉桑科技不得不面临诸如汇率波动和关税壁垒等系统性风险。

　　对外是大客户的依赖风险，对内是存货余额高却坚持扩产。汉桑科技在首轮问询回复函中称：本次募投项目主要为公司现有的高性能音频产品、创新音频和AIoT智能产品的扩产。

　　汉桑科技拟投入2亿元用于年产高端音频产品150万合套项目，3.27亿元用于智慧音频物联网产品智能制造项目。但在2022年末、2023年末及2024年末，公司的存货账面价值分别为3.39亿元、2.7亿元和2.66亿元，占流动资产比例分别为29.62%、26.40%和19.02%。

　　此外，2022年至2024年，汉桑科技的存货周转率分别为2.63次、2.38次和3.66次，显著低于同行业可比上市公司均值。综合来看，若未来市场需求不及预期，上市后增加的产能是否能够被顺利消耗，也值得被长期关注。

　　募资合理性被拷问