发行人在定价时其实已经退了一步。86.80港元的最终定价，比招股价上限93.80港元低了约7.5%。价格敲定的那几天，A股还在114元上方，10月23日收在114.22元，按当日汇率折算，发行价相当于A股的六五折，折价约35%。从招股区间上限一路退到最终定价，再到散户认购不足，三个环节指向同一件事：市场对86.80港元这个价格的接受度，从一开始就不高。

　　锚挂在下坠的A股上

　　更麻烦的是，这个价格所锚定的参照物，自己还在往下走。

　　“A+H”的定价惯例是港股参照A股折价发行，东山精密这一定价大约打了七折。但A股从7月中旬开始就在挤泡沫，7月15日盘中最高280.08元，市值一度站上5000亿元；到10月28日，A股开盘103.59元，较高点跌去约63%。定价完成后的两个交易日，A股又接连下跌，10月26日跌7.70%，10月27日跌4.12%。

　　结果是，谈好的35%折价，到挂牌这天只剩28%左右。发行价没变，安全垫却薄了一截。港股发行价不是在跟一个静止的A股比价，而是在跟一个每天往下掉的A股赛跑，定价到挂牌之间的那几天，投资者只能看着A股走势重新掂量手里的东西。

　　同期被重新掂量的不止东山精密一家。10月26日，沪电股份跌7.62%，深南电路跌5.47%，鹏鼎控股跌4.49%，东山精密A股跌7.70%。7月以来市场对AI硬件投资回报的重新审视，正在给整条产业链的估值做减法。

　　增长是买来的

　　真正让港股投资者犹豫的，或许是这家公司利润表的构成。

　　2026年上半年，东山精密营收277.98亿元，同比增长63.95%；归母净利润29.57亿元，同比增长290.09%；毛利率从上年同期的13%出头抬到近20%。这是公司历史上最好的一份半年报。